Market Strategy del mese

Market Strategy di Ottobre

ECONOMIC OUTLOOK

1. Modifichiamo la view negativa sul mercato azionario nel breve periodo tornando a neutrali. I mercati azionari sono in fase di consolidamento da due anni (eccetto il minimo registrato nell'ultimo trimestre del 2018) considerato il deterioramento dei fondamentali: minor crescita economica attesa, crescita degli utili rivista al ribasso, rischi politici tuttora presenti. A nostro avviso, i mercati stanno prezzando sempre più questo deterioramento e i rischi al ribasso si sono ridotti. 
2. Per il momento, restiamo neutrali sui mercati azionari nel medio periodo, in quanto riteniamo che il rapporto rischio/rendimento sia meno favorevole. Se tutto andrà bene, secondo il nostro scenario di base (crescita economica moderata anche nell'Eurozona, crescita dei profitti modesta nel 2019 e nel 2020, tassi di interesse storicamente molto bassi senza shock futuri poiché l’inflazione rimane bassa) i mercati azionari resteranno sui massimi dell'anno ma avranno difficoltà a continuare a salire per mancanza di catalizzatori. D'altro canto, il rischio di una correzione sarebbe maggiore se uno dei suddetti rischi si materializzasse. Dopo i tagli dei tassi di quest’estate, i mercati azionari appaiono più interessanti in termini relativi: a parte i timori di breve periodo, le azioni restano la migliore classe di attivi per generare rendimenti positivi a lungo termine. 
3. Nell’ultimo periodo, abbiamo rafforzato l'aspetto difensivo delle nostre raccomandazioni geografiche diventando neutrali sul Giappone e positivi sugli USA: il mercato americano è il più liquido, il meno volatile e quello che dovrebbe performare meglio in caso di spike di volatilità. Rimaniamo positivi sull’eurozona e neutrali sui mercati emergenti. Dal punto di vista settoriale preferiamo i settori difensivi, in particolare l’Healthcare, il settore immobiliare e, in Europa, le apparecchiature per telecomunicazione. 
4. Nessuna modifica ai nostri obiettivi sui tassi a lungo termine. Nel breve periodo la possibilità di rialzo è limitata, quindi a 12 mesi ci aspettiamo 1.75% sul decennale americano e -0.50% sul Bund. Anche per il cambio Euro/Dollaro non ci sono modifiche, confermiamo il target a tre mesi di 1.12, quindi una leggera correzione rispetto ai livelli attuali, e un livello 1.14 a 12 mesi. 
5. Ribadiamo la nostra view positiva sull'oro per il suo ruolo di diversificazione (intervallo obiettivo 1400-1600 $). View neutrale mantenuta su materie prime industriali e sul petrolio (range 60-70 $/b per il Brent data la minore crescita della domanda). 
6. Nelle strategie alternative, confermiamo la nostra preferenza per Global Macro e Long-Short Equity. Siamo positivi sui REITs europei escluso il Regno Unito.

ORIENTAMENTI STRATEGICI

In attesa di una stabilizzazione degli indicatori economici

Le tensioni commerciali tra Cina e Stati Uniti stanno pesando sull'attività industriale, ostacolando gli investimenti delle imprese ormai da oltre un anno. Ciò è chiaramente evidente dai principali indicatori anticipatori del ciclo (PMI globale, ISM negli Stati Uniti e IFO in Germania) che indicano una contrazione dell'attività manifatturiera, ma non dei servizi. I consumi restano il motore della crescita, sia negli Stati Uniti che nell'Eurozona, grazie alla creazione di posti di lavoro, che continua ad essere significativa nonostante la recessione industriale. I salari reali sono in aumento mentre l'inflazione è ancora bassa. Nel nostro scenario base escludiamo una recessione; la recessione industriale non si trasformerà in una recessione globale nel 2020. Le politiche monetarie accomodanti sono ormai generalizzate: ci aspettiamo che la Fed continui a tagliare i tassi (3 tagli da 25 pb nei prossimi 12 mesi). La BCE è stata chiara nelle sue linee guida e nel suo piano di lancio di un programma di Quantitative Easing (acquisto mensile di obbligazioni per 20 miliardi di € a partire da novembre). In breve, i tassi ufficiali sono negativi in Europa e in Giappone, e resteranno tali a lungo. La Cina ha margine di manovra per tagliare i tassi. Inoltre, potrebbe essere utilizzata l'"arma" degli stimoli fiscali, almeno questo è stato l'ultimo messaggio di Mario Draghi ai governi europei. La Germania, ad esempio, ha un surplus di bilancio di 50 miliardi di € (pari all’1% del suo prodotto nazionale lordo). I mercati finanziari tendono ad anticipare i movimenti economici. Reagiranno non appena i principali indicatori economici si stabilizzeranno, il che non è ancora avvenuto, ma potrebbe verificarsi in autunno. Possiamo già vedere che l'economic surprise index (che misura i dati economici pubblicati in relazione alle aspettative degli economisti) è tornato positivo, tranne che nell'Eurozona. Ciò significa che i mercati non sono più sorpresi dai dati economici deboli, e un miglioramento degli indicatori anticipatori del ciclo potrebbe essere la prossima fase in questo mini ciclo. In questo contesto, non modifichiamo i nostri target sui tassi d'interesse a lungo termine (1.75% a 12 mesi per il rendimento del Treasury USA a 10 anni, -0.50% per il Bund) o le nostre aspettative sulla politica monetaria.

I rischi connessi al nostro scenario sono principalmente di natura politica

Il primo rischio oggi sono le tensioni commerciali tra Cina e Stati Uniti. Dopo il fallimento dei negoziati a maggio, non ci aspettiamo più un accordo risolutivo tra i due paesi, concorrenti strategici che non riescono a trovare un accordo su temi complessi (trasferimenti di tecnologia, proprietà intellettuale, apertura del mercato cinese, ecc.). Se da un lato i negoziati volti a raggiungere un accordo parziale restano possibili e contribuirebbero ad alleviare le tensioni, dall’altro questi potrebbero essere interrotti da un giorno all'altro. Inoltre, se le tensioni tra Cina e Stati Uniti dovessero diminuire, l'amministrazione Trump ha già messo in guardia sul fatto che gli europei potrebbero subire pressioni nei settori automobilistico e aeronautico, tra gli altri. La questione del protezionismo è destinata a rimanere a lungo. La situazione politica in Gran Bretagna rimane confusa e ci stiamo avvicinando a una scadenza fondamentale alla fine di ottobre. Giovedì 17 Johnson e il presidente della Commissione europea Jean-Claude Juncker hanno annunciato su Twitter di aver raggiunto un accordo che apre la strada ad una Soft Brexit. Johnson chiederà l’approvazione alla Camera dei Comuni, con un voto previsto per sabato 19. Gli equilibri in parlamento sono instabili, tanto più che tre funzionari del Partito Democratico Unionista dell'Irlanda del Nord hanno dichiarato che il loro partito voterà contro l’accordo. I prezzi del petrolio sono aumentati bruscamente dopo che una parte significativa della capacità produttiva saudita è stata distrutta. Poi sono tornati al loro livello iniziale. Ma questo evento dimostra che l'incertezza geopolitica in Medio Oriente permane. Tutti questi rischi potrebbero avere un impatto recessivo e mettere in discussione il nostro scenario di un semplice rallentamento della crescita. E‘ quindi importante monitorarli; tuttavia la nostra view è che la moderazione ed il desiderio/bisogno di compromesso prevalgano. Esiste il rischio opposto, anche se pochi oggi ne parlano. Non è impossibile che alla fine del ciclo, nonostante un rallentamento della crescita, nelle economie con piena occupazione i salari continuino a crescere, il che avrebbe l'effetto di spingere al rialzo l'inflazione. Nel caso in cui le politiche fiscali dovessero subentrare alle politiche di stimolo monetario, l'aumento dei tassi a lungo termine sarebbe molto più forte, soprattutto considerando che nessuno sta scontando questo scenario.

Modifichiamo la view negativa sul mercato azionario nel breve periodo tornando a neutrali

A giugno, abbiamo adottato una view negativa sui mercati azionari per quattro ragioni: I) la nostra aspettativa che Cina e Stati Uniti non avrebbero raggiunto un accordo prima della fine dell'anno, nonostante i negoziati, ii) il deterioramento dei fondamentali, in particolare della crescita degli utili, iii) il rapido deterioramento degli indicatori economici e iv) un effetto stagionale sfavorevole. Oggi, un accordo parziale corrispondente più che altro ad un cessate il fuoco tra le due superpotenze sembra possibile, anche se la probabilità di un tale accordo varia in base alle notizie del giorno. Gli indicatori economici dovrebbero stabilizzarsi. Le revisioni al ribasso degli utili sono state significative; gli analisti ora si aspettano dati negativi per la nuova stagione degli utili che sta appena iniziando, sia negli Stati Uniti che in Europa. Infine, la stagionalità diventerà positiva. Che cosa dovrebbe accadere per farci diventare più positivi e abbandonare la nostra attuale neutralità sui mercati azionari? Al netto del minimo registrato alla fine del 2018, i mercati si trovano in una fase di consolidamento importante dall'inizio del 2018 e hanno perso slancio. Oggi, gli indici sono vicini alla loro media mobile a 200 giorni che offre un buon supporto. Gli utili del terzo trimestre dovrebbe confermare un contesto piuttosto debole, e consentire di aggiornare le stime per il 2020, che al momento riteniamo troppo ottimistiche. Quindi abbiamo bisogno soprattutto di tempo per confermare il nostro scenario di crescita economica moderata, le sue conseguenze in termini di aumento dei profitti nel 2020 e il fatto che il contesto di tassi eccezionalmente bassi stia incoraggiando gli investimenti azionari.

Strategia difensiva invariata

Continuiamo a sostenere una strategia più difensiva a breve termine. Anche dopo il calo dei rendimenti durante l'estate, le obbligazioni statunitensi a breve scadenza sono interessanti, soprattutto perché è improbabile che il dollaro si deprezzi troppo a breve termine (il nostro target contro euro per i prossimi 3 mesi è 1.12, cioè vicino al livello attuale). Il biglietto verde svolgerà il suo ruolo di bene rifugio in caso di aumento della volatilità. Nei mercati azionari, siamo positivi sulle azioni statunitensi a spese del Giappone (neutrale). Le azioni statunitensi hanno beneficiato della loro natura difensiva, della loro bassa volatilità, della composizione del mercato (peso significativo delle azioni growth), dell'enorme peso di questo mercato negli indici globali e della sua abbondante liquidità. Se, come prevediamo, la volatilità aumenterà a causa delle tensioni commerciali o del rischio di recessione, il mercato USA dovrebbe sovraperformare. In genere, è vero il contrario per il Giappone, un mercato che declassiamo a neutrale; la crescita interna sta rallentando e la fiducia dei consumatori si sta indebolendo; inoltre è un mercato sensibile alle tensioni commerciali (crescenti tensioni con la Corea del Sud) e tende a sottoperformare durante i periodi di crescente volatilità. In termini settoriali, questo mese non ci sono variazioni. Le nostre preferenze per i settori difensivi restano invariate: Healthcare e real estate (escluso il Regno Unito), e in Europa, i produttori di apparecchiature di telecomunicazione. Consigliamo cautela sui ciclici. Restiamo positivi sull’oro. Il contesto rimarrà favorevole dati i bassi tassi statunitensi e un dollaro atteso stabile. L'oro rimane un modo per diversificare i portafogli e coprirsi (parzialmente) dai rischi estremi. Manteniamo l'intervallo atteso per i prossimi 12 mesi a $ 1400/1600.

Pubblicato il 22 ottobre 2019

I contenuti del documento non costituiscono, consulenza, raccomandazione o sollecitazione all’investimento e prescindono da specifiche esigenze finanziarie del singolo investitore e da eventuali interessi, diretti o indiretti del Gruppo BNL che potrebbero sussistere in relazione agli strumenti finanziari e alle società descritte.