FLASH NEWS DAI MERCATI

Fase di volatilità estrema

In breve:

• Il nostro scenario a breve termine è incerto, poiché la psicologia prevale, di fronte alla pandemia le reazioni istintive hanno la meglio e i timori tra gli investitori si stanno diffondendo. Tuttavia, restiamo convinti che questa fase sia transitoria.
• I mercati finanziari continuano a essere caratterizzati da forte tensione. La giornata di borsa di lunedì 16 marzo si è conclusa con forti cali sia in Europa (tra -5% e -12%) che in America (-12% per l’indice S&P500) dove i futures sono stati sospesi per eccesso di ribasso (limiti al -5%). I rendimenti obbligazionari si sono sensibilmente contratti.

Cronache di mercato 

Le sedute di mercato negli ultimi giorni sono state - più cha mai - caratterizzare da elevata volatilità. 

La seduta del 12 marzo è stata molto travagliata: le borse sono scese tra il 7% e quasi il 17% nei mercati maturi e molto anche nei mercati emergenti (ad esempio, -15% in Brasile). I rendimenti obbligazionari sono scesi in Germania e negli Stati Uniti, ma non in Italia o in Francia, destando nuovi segnali di preoccupazione. Di conseguenza, gli spread sono aumentati. Anche il prezzo del petrolio è crollato. Gli indici di volatilità hanno raggiunto livelli record, superati solo durante la crisi finanziaria del 2008/2009. 

Due sono gli elementi che si sono messi insieme lo scorso giovedì: da un lato, l'OMS ha dichiarato che l'epidemia di Covid-19 è attualmente in fase di pandemia (interessa oltre 120 paesi). D'altro canto, le risposte internazionali in termini di politiche economiche, monetarie e di bilancio, vengono percepite come insufficienti e non coordinate sul piano internazionale, mentre la diffusione del virus è globale.

Nella giornata di venerdì i mercati hanno recuperato terreno grazie a diversi fattori: in primis, alcuni esponenti della BCE hanno lasciato intendere che la BCE è pronta ad intervenire ancora. La Commissione Europea ha, poi, dato l’ok all’Italia per il suo piano di spesa dichiarando, inoltre, che tutte le spese sostenute per l’emergenza coronavirus saranno scomputate dal deficit. Accanto a questo, il governo tedesco ha dichiarato che sono pronti 550 miliardi per sostenere le imprese in difficoltà e che in ogni caso l’erogazione del credito non verrà negata a nessuno (mentre Francia e Spagna si apprestano a varare analoghe misure espansive). Si è iniziato, quindi, ad intravedere un corposo pacchetto di contromisure che svolgeranno il loro effetto a livello europeo per mitigare il rallentamento economico in corso. I mercati azionari hanno dunque chiuso al rialzo (Eurostoxx50 +1,6%, Ftsemib +7,1%, S&P500 +3,3%). Dal punto di vista obbligazionario, i rendimenti sono tornati indietro muovendosi al rialzo, iniziando probabilmente a scontare le manovre fiscali espansive (suscettibili di produrre inflazione nel medio periodo). Petrolio stabile.

Ieri è tornata la tensione sui mercati e gli indici azionari sono tornati in territorio negativo sia in Europa (tra -5% e -12%) che in America (-12% per l’indice S&P500) dove i futures sono stati sospesi per eccesso di ribasso (limiti al -5%). I rendimenti obbligazionari sono tornati a contrarsi e così il prezzo del petrolio, sceso sotto quota 30 $/b (Brent). 

Quali sono gli elementi chiave del nostro scenario?

1) L'epidemia di Covid-19 seguirà ovunque gli sviluppi avuti in Cina, dove, dopo rigorose misure di contenimento, è molto rallentata in un mese e mezzo? Per saperlo, occorrerà seguire ogni caso specifico. Ad oggi, il numero di nuovi casi in Cina resta pressoché nullo e sta diminuendo in modo significativo in Corea del Sud. Ma la cifra continua a salire in Italia, Spagna, Francia e Germania. L'Europa è ora l'epicentro della pandemia. Il numero di infezioni è in aumento anche negli Stati Uniti, paese che sembra essere in ritardo nella diffusione dell'epidemia. Un aspetto potenzialmente positivo da tenere sotto osservazione è l'eventuale diminuzione del numero di nuovi casi in Italia, a 15 giorni dall'inizio delle misure di isolamento. Ma, d’altrocanto, l’aspetto negativo di un aumento, forte o molto forte, del numero di casi negli Stati Uniti sarebbe uno sviluppo logico tenuto conto dell'esperienza degli altri paesi. Ci sono molte incertezze sul Covid-19, ma un punto è comune a tutte le analisi: questa epidemia sarà transitoria.

2) Di fronte all'impatto molto negativo a breve termine sulla crescita economica (e sui mercati finanziari), le autorità politiche faranno del loro meglio per ripristinare la fiducia. Da un lato, con le misure necessarie sul piano sanitario e dall'altro, utilizzando tutti gli strumenti a loro disposizione in termini di politiche economiche. Le reazioni in termini di politiche economiche, infatti, hanno iniziato a moltiplicarsi a partire dalla settimana scorsa. Dopo l’intervento della BoE e della BCE, la Fed ha ridotto i tassi di riferimento di 100 pb, portandoli a 0% - 0,25%.  La banca centrale americana ha anche annunciato che riprenderà il suo programma di Quantitative Easing acquistando 500 miliardi di dollari di Treasury e 200 miliardi di dollari di MBS (titoli garantiti da mutui ipotecari). La Fed, inoltre, immetterà liquidità in modo significativo sui mercato monetario. Allenterà le regole sul capitale delle banche in modo da incoraggiarle a fare credito a imprese e privati. Inoltre, la Fed ha lanciato un'azione concertata con altre banche centrali (BCE, BOE, BOJ, SNB) per rafforzare la liquidità delle banche commerciali in dollari, con linee di swap. In sintesi, le banche centrali utilizzano, di concerto, tutti gli strumenti di politica monetaria, come avevano fatto nel 2008/2009. A integrazione della politica monetaria, i governi utilizzano tutti gli strumenti di politica fiscale. In particolare, il governo tedesco parla di una liquidità quasi illimitata per sostenere l'economia attraverso prestiti garantiti. Si assiste ad una politica del «whatever it takes» a livello generale per diminuire il rischio di stretta creditizia e quindi il rischio di default. In una seconda fase dovrebbero seguire i piani di ripresa dell'attività economica. Tuttavia, la volatilità dei prezzi delle attività finanziarie è a livelli sconosciuti dalla crisi del 2008/2009. Ancora oggi, sentimenti di paura/panico fanno dimenticare che questi strumenti di politica economica sono molto potenti e porteranno a un recupero delle economie, dei tassi di interesse e delle borse. Ma la tempistica di questa ripresa dipenderà dalle notizie sulla pandemia, notizie che per loro natura sono imprevedibili.

3) Abbiamo adeguato il nostro scenario di crescita economica; una recessione tecnica globale (due trimestri di contrazione dell'attività) è ora il nostro scenario di base. Ma con lo stimolo di politica economica associato all'inevitabile ciclo delle scorte, il recupero della crescita nella seconda metà dell'anno dovrebbe essere forte. 

Alla luce dei recenti sviluppi (pandemia), siamo su uno scenario a U e non più a V

4) Questo andamento della crescita a U lascia attendersi nel complesso una riduzione dei tassi brevi (banche centrali accomodanti) e lunghi (calo dell'inflazione e rifugio verso attivi poco rischiosi) nel primo trimestre, successiva ripresa nel secondo semestre.

5) I mercati azionari avranno lo stesso andamento, con un ribasso che supera di gran lunga il nostro scenario precedente e poi un forte rimbalzo. I profitti delle imprese saranno rivisti al ribasso in molti settori, in particolare quelli legati al commercio internazionale (compagnie aeree, turismo, ristorazione, ecc.) e tutti coloro che hanno catene di produzione internazionali in cui il peso della Cina è importante. Anche il settore petrolifero sarà molto colpito dal crollo dei prezzi del petrolio. Il rimbalzo dei mercati azionari dovrebbe anticipare il rimbalzo delle economie. Il punto di minimo, tuttavia, è estremamente difficile da localizzare in questi momenti di panico. Abbiamo pochi esempi storici di tensioni così estreme degli indicatori di sentimentt, raramente il pessimismo è stato così dominante. Non è impossibile che le borse ritrovino alla fine del 2020 i livelli di inizio anno, poiché le valutazioni sono nettamente migliorate. 

6) Il nostro nuovo target per i prezzi del petrolio è un intervallo di 45$-55$/b per il Brent. Lo scenario di base è che la guerra dei prezzi porterà a un calo significativo dei prezzi che durerà almeno sei mesi. L'aggiustamento dell'offerta di petrolio statunitense richiederà alcuni mesi e la ripresa della domanda si concretizzerà con la ripresa della crescita mondiale nella seconda metà dell'anno. In uno scenario meno probabile, i negoziati tra l'OPEC e la Russia potrebbero riprendere, perché questa guerra dei prezzi sarà molto dolorosa per tutti, tranne per i paesi importatori di petrolio. 

Esistono dei rischi 

1) Il Covid-19 non è ben noto. Un rimbalzo del numero di persone infette in Cina o nella Corea del Sud sarebbe uno scenario di rischio che porterebbe a prolungare la durata della pandemia. Al momento, il numero di nuovi casi in Cina e in Corea del Sud continua a diminuire.

2) Un’eventuale reazione inadeguata delle autorità, sia dal punto di vista sanitario che economico, non è il nostro scenario di base, ma non è impossibile. Lo si vede dalla reazione dei mercati di giovedì 12 marzo, a seguito del discorso del Presidente Trump che ha deluso e che le decisioni della BCE non sono riuscite a trasferire fiducia.

3) Il rischio più serio e meglio identificato è il rischio di credito. Le imprese potebbero trovarsi ad affrontare difficoltà di liquidità e le tensioni sui mercati del credito e sui prestiti a effetto leva potrebbero peggiorare le condizioni finanziarie. Il settore dello shale oil negli Stati Uniti è fortemente indebitato e rappresenta una quota importante del segmento High Yield. Con la recessione tecnica che ci aspettiamo, i tassi di insolvenza aumenteranno. Attenzione quindi al rischio “effetto domino” in questo segmento del credito.

Nel complesso il nostro scenario è incerto a breve termine, poiché di fronte alla pandemia la psicologia prevale e il diffondersi di timori tra gli investitori porta spesso a compiere scelte istintive e non sempre basate su dati oggettivi. Ma siamo ancora convinti che questa fase sia transitoria, come la recessione e il flight to quality a cui assistiamo. Confermiamo l’attesa di ripresa della crescita economica, dei tassi di interesse e delle borse nella seconda parte dell'anno. Il catalizzatore della ripresa potrebbe essere un'azione concertata delle banche centrali e dei governi, come avvenuto nel Regno Unito.

Redatto il 17 marzo 2020

I contenuti del documento non costituiscono, consulenza, raccomandazione o sollecitazione all’investimento e prescindono da specifiche esigenze finanziarie del singolo investitore e da eventuali interessi, diretti o indiretti del Gruppo BNL che potrebbero sussistere in relazione agli strumenti finanziari e alle società descritte.